본 연구에서는 우리나라 시장을 대상으로 투자자의 투자심리가 위험-수익 관계에 영향을 미치는지를 분석하기 위해 2003년 1월 3일부터 2010년 12월 30일까지 KOSPI, KOSPI50, KOSPI100, KOSPI200, 대형주 지수, 중형주 지수 및 소형주 지수를 이용하여 분석하였다. 투자심리의 대용치로 GFI와 코스피변동성지수(VKOSPI)를 이용하였다. 본 연구를 위해 변동성의 측정은 3가지 방법을 통하여 추정하였다. 먼저, 과거 20일 동안의 각 지수별 수익률 자료를 이용하여 추정한 일별 분산, 조건부 이분산을 고려한 GARCH 모형 그리고 비대칭적 변동성을 고려한 TGARCH 모형을 이용하였다. 본 연구의 분석 결과는 다음과 같다. 위험-수익상충관계를 검증한 결과에서 투자심리를 고려하지 않는 모형의 경우는 모든 지수에서 분산의 추정계수(b)의 값이 비유의적인 음(-)의 값을 갖는 것으로 나타나 위험-수익 상충관계가 성립하지 않는 것으로 나타났다. 반면, 투자심리를 고려한 모형을 이용하여 분석한 결과는 대부분의 지수에서 분산의 추정계수(b1)의 값이 양(+)의 값을 갖는 것으로 나타나 투자심리가 위험-수익 상충관계에 다소 영향을 미치고 있음을 알 수 있다. 그리고 투자심리의 추정계수(b2)의 값이 모든 지수에서 양(+)의 값을 갖는 것으로 나타나 투자심리가 주식수익률에 정(+)영향을 미치는 것을 알 수 있다. 투자심리와 변동성간의 상호작용항의 추정계수(b2) 값이 예상과 일치하게 음(-)의 값을 갖는 것으로 나타나 투자심리가 높은 시점에 투자심리가 위험-수익 상충관계에 더 큰 영향을 미칠 것이라는 예상과 일치하고 있다. 예상치 못한 변동성의 충격에 대한 분석 결과에서는 예상치 못한 변동성의 추정계수(c1)의 값이 대부분의 지수에서 비유의적인 양(+)의 값을 갖는 것으로 나타난 반면, 투자심리와 예상치 못한 변동성의 충격간의 상호작용항의 추정계수(c2)는 모든 지수에서 음(-)의 값을 갖는 것으로 나타나 투자심리가 높은 시점에서 예상치 못한 변동성의 증가는 수익률에 부(-)의 영향을 미치는 것을 알 수 있다.
본고에서는 우리나라 시장을 대상으로 투자자의 투자심리가 위험-수익 관계에 영향을 미치는지를 분석하기 위해 2003년 1월 3일부터 2010년 12월 30일까지 KOSPI, KOSPI50, KOSPI100, KOSPI200, 대형주 지수, 중형주 지수 및 소형주 지수를 이용하여 분석하였다.